5月20日，国债期货各品种主力合约全线上涨。截至下午收盘，十年期主力合约涨0.33%；五年期主力合约涨0.16%；二年期主力合约涨0.08%。
市场消息：
中国央行公开市场进行100亿元7天期逆回购操作，另有100亿元逆回购到期；中标利率2.2%，持平上次。
5月20日，全国银行间同业拆借中心公布新版LPR报价：1年期品种报3.85%， 5年期以上品种报4.65%，两项贷款市场报价利率均连续13个月保持不变。
近期这一轮债券牛市的原因是政策目标重心从稳增长转向防风险，政策组合从稳货币+宽信用转向稳货币+紧信用，对应的是资金面的平稳和资产荒的出现。未来一个季度左右，预计政策目标的重心仍然以防风险为主，稳货币+紧信用的组合不变。但是需要警惕：若四季度经济基本面出现走弱后，政策目标重心转向稳增长，叠加海外货币收紧压力，或出现紧货币+宽信用组合。因而认为十年期国债到期收益率目前在利率底部震荡，很难突破3.0%关键点位。
“五一”之后国债期货延续强势站上98上方，多空分歧加大，主线不再清晰。
随着一季度美债收益率和美元上行阶段性结束，市场回归交易通胀逻辑。4月美国通胀全面超预期，CPI同比增加4.2%，核心CPI同比增加3%，PPI同比增加6.2%。通胀高企一方面是低基数下的高读数，另一方面是疫情后期效应，供应链恢复偏慢，而需求改善较快，供需错配下，部分商品结构性涨价。防疫时期宽松的货币政策和财政政策带来了通胀预期，预期有自我兑现机制，助推通胀抬升。
反观国内，4月CPI平稳同比增0.9%，PPI大幅攀升至6.8%，超出市场预期。但无论是国内通胀数据上行，还是大宗商品暴涨的行情，国债期货市场反应平淡，似乎通胀并不是一个重大利空。
二季度的通胀上行确定性较高，主要因为去年4月到6月的基数偏低，决定了今年二季度通胀数据必然出现阶段性抬升，不确定的是具体上行的幅度。因此，从一定程度看，通胀抬升是市场预期之中的，期债反应平淡也是情理之中。存在分歧的是通胀是短期扰动还是长期的，对此无论是美联储还是我国央行都明确表态数据上行是短期因素的扰动，不存在长期通胀的基础，这也意味着通胀上行并不会带来货币政策收紧。在一季度货币政策执行报告的专栏中，央行表示“若无内需趋热相叠加，仅国际大宗商品价格上涨也并不容易引发明显的输入性通胀”，这给市场了一颗“定心丸”，期债无畏通胀走强。
从近期的投放节奏来看，央行对于利率波动的容忍度较高，MLF的等量对冲或表明央行并不会改变投放节奏，额外增加资期货新闻网放来平抑税期或是弥补债券发行的资金缺口。从一季度货币政策执行报告来看，政策基调维持中性，延续“稳字当头”，重点导向是防风险，同时处理好支持实体经济，尽量保持好正常货币政策可持续空间。建立以公开市场操作利率为短期政策利率、以中期借贷便利利率为中期政策利率的央行政策利率体系，市场利率将围绕政策利率波动。信用扩张方面，央行继续“保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，保持宏观杠杆率基本稳定”。
除了上述的分歧外，市场对近期宏观层面的数据也有所钝化，4月的金融数据和经济数据都没有给市场造成较大波动，也没有显著推动期债选择方向。我们认为，在基本面钝化和货币政策偏稳的当下，市场缺乏逻辑主线对市场产生冲击，或进入逻辑真空期，涨跌都难有较大的空间，难免再度陷入宽幅振荡的格局，趋势性行情仍需等待，可回落后再布局，短期追涨有风险。短期需要关注税期的资金面变化，若资金阶段性偏紧，期债需要更多的时间进行调整。
此外，还有几个宏观层面问题值得关注：
一是大宗商品价格如何传导，是下游接受高价还是上游减少需求，将给通胀和经济造成不同的影响。
二是全球经济何时见顶，近期欧美经济数据表现疲软，复苏进程有所反复，海外需求能否持续。
三是疫情的不确定仍在，周边东南亚国家和我国部分地区出现本土病例加大了短期对于疫情的担忧，关注疫情反复和疫苗接种的进展。
综上，国债期货短期缺乏主线逻辑，或进入低波动区间，向上和向下的空间都不大，可进行配置，但交易盘参与价值并不高。建议关注税期资金面的变化以及宏观层面的增量消息能否给市场带来变局。
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